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Vieillissement et actions: vendre des actions à long terme

«La curieuse tâche de l’économie est de montrer aux hommes à quel point ils ne savent pas vraiment ce qu’ils imaginent pouvoir concevoir.» – Friedrich Hayek

«L'utilisation des mathématiques a amené rigueur à l’économie. Malheureusement, il a également apporté mortis. » – attribué à Richard Heilbroner

En finance, tout le monde aime se moquer des économistes. Même les économistes.

Peut-être que le domaine est tout simplement trop complexe à saisir pour nos cerveaux simiens: après tout, les variables – la croissance du PIB et les taux d'intérêt, par exemple – sont toutes interdépendantes, ce qui rend difficile de les comprendre. Au mieux, nous créons une carte mentale des boucles de rétroaction positives et négatives. Au pire, nous développons quelque chose comme une référence circulaire dans Excel qui peut provoquer le blocage de la feuille de calcul.

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Mais parfois, les économistes font des choses manifestement illogiques et stupides. Par exemple, Haruhiko Kuroda, le gouverneur de la Banque du Japon (BOJ), a acheté des actions, des obligations et des fonds négociés en bourse (ETF) pour contrer ce qui est fondamentalement un problème démographique. Pour sa défense, il n'est pas le premier gouverneur de la BOJ à suivre une telle voie, et il ne dispose que du pouvoir monétaire. Mais ce pouvoir pourrait être mieux utilisé pour attirer les millions d'immigrants nécessaires pour aider le Japon à éviter un éventuel effondrement démographique.

Les vents contraires sont violents: la population japonaise devrait baisser de 40% entre 2020 et 2100, passant de 126 millions à 75 millions. Perdre 50 millions de personnes en fourrant de l’argent dans les poches de ceux qui restent n’arrêtera pas la marée: c’est plutôt comme donner des seaux aux passagers sur le Titanesque.

Malheureusement, le Japon est un signe avant-coureur de ce qui va se produire dans une grande partie du monde. Et si moins de personnes peuvent être bonnes pour l'environnement, c'est terrible pour la civilisation. La croissance économique repose sur une population en expansion. Et le tissu qui maintient la société ensemble est toujours déchiré lorsque l'économie se défait.

Cette tendance est également terrible pour les investisseurs: les personnes âgées ont tendance à ne pas acheter d'actions.

Alors, quelle est exactement la relation entre les marchés boursiers et la croissance démographique? Pourquoi les tendances démographiques sont-elles si critiques pour les rendements des actions?

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Les moteurs des retours sur actions

En termes simples, les entreprises ont besoin d'une croissance économique pour prospérer, et les gains de productivité et la population en âge de travailler sont les moteurs de cette croissance. Nous n’avons pas trouvé de moyen d’arrêter le processus de vieillissement, il faut donc une population en expansion pour reconstituer et augmenter le nombre de travailleurs qui contribuent à l’économie. Si cette cohorte en âge de travailler diminue, une stagnation peut s'installer et les entreprises auront plus de mal à accroître leurs revenus et leurs gains. En conséquence, leurs valorisations vont baisser puisqu'elles dépendent de la croissance attendue.

Mais il y a plus à cette équation: chaque transaction a un acheteur et un vendeur. Les jeunes et les personnes d'âge moyen ont tendance à acheter plus d'actions: ils ont un horizon de placement plus long et donc plus de capacité pour le risque inhérent aux actions. En revanche, les personnes âgées sont des vendeurs nets car elles réduisent le risque de leur portefeuille en passant des actions aux obligations. Alors, à mesure que la population vieillit, à qui restera-t-il pour acheter des actions?

Une façon de visualiser l'impact des changements démographiques consiste à calculer les ratios d'âge moyen à vieux et prix / gains (P / E). Zheng Liu et Mark M. Spiegel de la Federal Reserve Bank de San Francisco l'ont démontré dans «Boomer Retirement: Headwinds for U.S. Equity Markets?»

Nous reproduisons leur approche en utilisant le ratio P / E corrigé du cycle (CAPE), qui montre que la valorisation des actions américaines entre 1950 et 2020 a été largement tirée par les changements démographiques. Lorsque le ratio des personnes d'âge moyen, ou des personnes âgées de 40 à 49 ans, augmentait par rapport aux personnes âgées, ou entre 60 et 69 ans, la valorisation des actions augmentait. À son tour, plus l'évaluation est élevée, plus les rendements des actions sont élevés.

Cela aiderait également à expliquer la bulle technologique au tournant du millénaire, car la population d'âge moyen a augmenté plus rapidement que la cohorte des personnes âgées et la demande d'actions a dépassé l'offre.


Prix ​​/ gains et ratios moyen / vieillesse aux États-Unis

Graphique linéaire illustrant les rapports prix-revenus et les ratios moyen-âge aux États-Unis
Source: Robert J. Shiller, Nations Unies, FactorResearch

Prévisions démographiques mondiales

Si la croissance démographique contribue à la prospérité économique et à l'évaluation des stocks, les prévisions démographiques des Nations Unies (ONU) offrent un aperçu de l'avenir.

Un taux de fécondité de 2,1 – chaque femme en portant 2,1. enfants en moyenne – est considéré comme le taux de remplacement, ou ce qui est nécessaire pour maintenir le niveau de population actuel.


Prévisions de croissance démographique mondiale basées sur les taux de fécondité (en milliards): 2020 à 2100

Source: Nations Unies, FactorResearch

La population mondiale d’aujourd’hui est de 7,8 milliards et devrait croître de 40%, à 10,9 milliards d’ici 2100. Bien entendu, ce résultat dépend du scénario de taux de fécondité potentiel prévu par l’ONU. Les populations des pays développés ne devraient croître que dans un environnement à taux de fécondité élevé. A défaut, la croissance devrait se limiter aux marchés émergents.

Dans les prévisions de fécondité moyenne de l'ONU, l'Afrique est la seule région qui devrait dépasser le seuil de remplacement au cours des 80 prochaines années, le taux diminuant au fil du temps.


Prévision du taux de fécondité: 2020 à 2100

Source: Nations Unies (variante moyenne), FactorResearch

Gains et pertes de population

Si une population en expansion est essentielle à la croissance économique mondiale et aux rendements boursiers, alors que la population mondiale devrait augmenter au cours des 80 prochaines années, pourquoi les perspectives sont-elles si désastreuses?

Tout dépend de la répartition de cette croissance. Le seul pays développé parmi les 10 premiers en termes de croissance démographique attendue est les États-Unis. Sinon, le seul pays non africain est le Pakistan.

Ce siècle appartiendra peut-être à l’Afrique et les économies émergentes du continent évolueront vers des économies développées. Malheureusement, l'histoire suggère que ce n'est pas tout à fait probable. Parmi les pays les plus avancés du monde en 1900, 90% étaient toujours parmi les plus développés économiquement 100 ans plus tard. Le Japon et la Corée du Sud sont passés de pauvres à riches et l'Argentine est passée de riches à pauvres, mais sinon, les rangs des pays en développement et des pays développés sont restés largement statiques.

Et l'Afrique a eu du mal à réaliser son potentiel. Aucun de ses 54 pays n'a fait un bond comme la Corée du Sud, qui était plus pauvre que de nombreux États africains dans les années 1950, mais est devenue une puissance industrielle. Offrir une main-d’œuvre bon marché est un modèle de développement classique, mais cela n’a pas fonctionné en Afrique.

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Affaiblissant davantage les perspectives, les estimations des taux de fécondité sont également plus susceptibles d'être surestimées que sous-estimées. Une économie en panne peut rapidement transformer une population en expansion rapide en une population en déclin. Par exemple, le taux de fécondité de l’Iran est passé de 5,6 entre 1985 et 1990 à moins de 2,0 en moins de deux décennies.

En revanche, les taux de fécondité n'ont augmenté de façon spectaculaire nulle part. On ne s'attend pas non plus à ce qu'ils le fassent. Les déclins de population sont donc plus réalistes que les augmentations.

Dans des pays aussi riches que l'Italie et l'Espagne, les prévisions sont particulièrement sombres. On s'attend à ce qu'ils perdent respectivement 34% et 29% de leur population. Les répercussions sur l’économie mondiale seront graves à mesure que le déclin démographique s’installe dans de nombreux pays parmi les plus riches du monde. La diminution de la population rend également la gouvernance plus difficile car les services publics comme l'éducation et les soins de santé deviennent plus chers.


10 principaux gains et pertes de population par pays (en millions): 2020 à 2100

Source: Nations Unies (variante moyenne), FactorResearch

Les perspectives à long terme des évaluations

Compte tenu de ces prévisions et de la relation entre la dynamique démographique et la valorisation des actions, quelles sont les perspectives des marchés aux États-Unis? Contrairement à une grande partie du monde, les États-Unis devraient augmenter leur population au cours du siècle actuel, mais cette population sera en moyenne plus âgée.

Naturellement, l'interaction entre les évaluations et la population n'est pas une relation linéaire et actuellement, le ratio CAPE est bien au-dessus de sa moyenne historique et n'est pas là où il devrait être basé sur la dynamique de la population. Mais à mesure que de plus en plus de travailleurs américains prendront leur retraite, ils échangeront leurs actions contre des obligations, ce qui n'augure rien de bon pour la demande à long terme d'actions. Chaque vendeur a besoin d'un acheteur.


Ratio cours / bénéfices aux États-Unis: prévision des 80 prochaines années

Source: Robert J. Shiller, Nations Unies, FactorResearch

Réflexions supplémentaires

Ces tendances démographiques sont à la fois bonnes et mauvaises pour les investisseurs.

Heureusement, la plupart des déclins dramatiques de la population sont attendus après 2050. Avant cela, seul le Japon est affecté de manière significative. Peut-être est-il enfin temps de vendre les obligations d'État japonaises?

Sinon, ces prévisions plaident en faveur non seulement de la vente d'actions à long terme, mais également de la vente de toutes les classes d'actifs qui parient sur la croissance économique. Cela signifie les obligations, l'immobilier et le capital-investissement.

Cela oblige les investisseurs à évaluer les cadres d'allocation d'actifs traditionnels et à envisager des stratégies moins dépendantes d'une économie mondiale saine et d'une population en expansion. Cela signifie des stratégies de portefeuille anti-fragiles et des titres qui ne sont vraiment pas corrélés aux classes d'actifs traditionnelles ou, mieux encore, qui bénéficient d'une volatilité économique et financière accrue.

Comme des passagers sur le naufrage Titanesque, les investisseurs n'ont pas d'endroit où se cacher ni de havre de paix pour attendre cela.

Pour plus d'informations de Nicolas Rabener et de l'équipe FactorResearch, inscrivez-vous à leur newsletter électronique.

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Tous les articles sont l'opinion de l'auteur. En tant que tels, ils ne doivent pas être interprétés comme des conseils d’investissement et les opinions exprimées ne reflètent pas nécessairement les vues du CFA Institute ou de l’employeur de l’auteur.

Crédit d'image: Getty Images / urbazon

Nicolas Rabener

Nicolas Rabener est le directeur général de FactorResearch, qui propose des solutions quantitatives pour l'investissement factoriel. Auparavant, il a fondé Jackdaw Capital, un gestionnaire de placements quantitatifs axé sur les stratégies neutres sur les marchés boursiers. Auparavant, Rabener a travaillé chez GIC (Government of Singapore Investment Corporation) axé sur l'immobilier dans toutes les classes d'actifs. Il a commencé sa carrière chez Citigroup dans la banque d'investissement à Londres et à New York. Rabener est titulaire d'une maîtrise en gestion de la HHL Leipzig Graduate School of Management, est titulaire de la charte CAIA et aime les sports d'endurance (100 km Ultramarathon, Mont Blanc, Mont Kilimandjaro).

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