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Roberto Campos Neto, CFA, sur COVID-19, ESG et une reprise inclusive

Roberto Campos Neto, CFA, est devenu gouverneur de la Banque centrale du Brésil (BCB) en février 2019. Naturellement, son mandat a été défini par la pandémie de coronavirus et la réponse de la banque à la crise économique qui a suivi. Le COVID-19 a durement frappé le Brésil et Campos Neto a cherché à tirer parti de tous les outils dont la banque centrale disposait pour empêcher l'économie de s'effondrer. Dans des moments comme ceux-ci, il s'est dit: "Il vaut mieux se tromper en faisant trop que trop peu."

J'ai eu le plaisir d'interviewer Campos Neto dans le cadre de la série GPS (Global Policymakers Series) de la CFA Society New York. Notre vaste discussion a examiné, entre autres sujets, les efforts de la BCB pour stabiliser l'économie brésilienne, les perspectives d'une reprise inclusive à la fois au Brésil et dans le monde, l'importance croissante des facteurs environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG) et les rôle de réalisation de la charte CFA dans la carrière de Campos Neto.

Ce qui suit est un long extrait de notre conversation. Il a été édité et condensé pour plus de longueur et de clarté. La discussion complète est disponible ci-dessous en format vidéo.

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Margaret «Marg» Franklin, CFA: Avant le COVID-19, la prochaine récession mondiale était dans l’esprit des gens depuis un certain temps. Et pourtant, aucun de nous n'était certain de ce qui le déclencherait. À quel point vous a-t-il surpris que cette récession ait été causée par une pandémie mondiale et pas pour une autre raison? Et quels étaient les facteurs qui vous importaient le plus?

Roberto Campos Neto, CFA: Tout d'abord, ce fut une grosse surprise. Je pense que personne ne l’a vu. Ils auraient dû avoir une très bonne boule de cristal.

Avant tout, je pense que cela montre notre vision du monde – à quel point nous sommes fragiles. Et cela nous fait penser différemment. Et vous pouvez le voir dans les facteurs communs qui mènent la reprise. La société veut que la reprise soit durable et inclusive.

Avant le COVID-19, nous parlions de cette notion selon laquelle le monde ne se développait pas comme prévu, en particulier les économies les plus développées. De nombreuses théories circulent sur les causes d'une telle croissance lente, d'une telle inflation. Il y avait beaucoup de travail en cours sur ce que nous appelons la stagnation séculaire et le vieillissement de la population, le (rôle des) nouvelles technologies, etc.

L'une des choses à laquelle nous pensions beaucoup avant le COVID était l'accumulation de dettes, qui était en fait le résultat de la situation que nous avons décrite. Nous avons ce scénario de taux bas plus longtemps. Les gens prennent donc des risques d'une manière différente. Et non seulement les gens prennent des risques, mais les pays prennent des risques. Si vous regardez la taille des bilans des banques, ils ne cessaient de croître.

Une autre chose qui nous préoccupait également en tant que déclencheur potentiel était que la majeure partie de la croissance que nous avons vue, en particulier dans les marchés émergents, dans les années précédant le COVID, était chaîne de valeur qui incite les pays émergents à se spécialiser, à être plus efficaces à certaines frontières. Nous voyions juste avant COVID que cela était un peu remis en question. De toute évidence, cela s'est accéléré.



En réfléchissant à ces conditions et à notre situation actuelle, pensez-vous que nous avons dépassé le point le plus bas de cette crise? Ou est-ce que ces conditions créent le contexte pour que les choses empirent?

Eh bien, je pense que nous avons dépassé le pire point. Bien sûr, cela dépend de la façon dont la pandémie se développe. Ce que nous voyons, ce sont les endroits qui avaient plus un format de courbe en cloche de contamination – dans lesquels il est allé très haut très rapidement puis a diminué très rapidement – commencent maintenant à avoir une deuxième vague, car vous n'avez pas guérir et vous n'avez pas d'immunité collective.

Mais l’un des effets intéressants de la deuxième vague est qu’elle affecte beaucoup plus les jeunes que les personnes âgées. Il en résulte donc un nombre croissant de cas et un nombre très faible de décès. Cela a aussi à voir avec le comportement des gens, en particulier des jeunes. À un moment donné, ils ne peuvent plus supporter d'être à la maison et ils veulent continuer leur vie. Et vous pouvez le voir au Brésil.

Quand je regarde le Brésil, notre pire mois a été entre la deuxième semaine d'avril et le premier mai. C'était le point le plus bas. La mobilité était très faible à cette époque. Nous étions à la hauteur des gens qui avaient peur et ne voulaient rien faire. La consommation a donc chuté de façon spectaculaire. La consommation globale a baissé de 12,5%.

Nous commençons maintenant à avoir une reprise. Le pire, je pense, est passé. Nous avons commencé à voir comment les gens réorganisaient leurs habitudes de consommation. Les gens restent plus à la maison. La consommation est déformée et orientée vers des choses différentes.

Je prévois que la reprise au Brésil sera plus forte que la moyenne des marchés émergents. Si vous regardez l’industrie, les services et la consommation, je ne pense pas qu’un autre marché émergent se porte aussi bien que le Brésil.

Le risque de se détériorer? Je dirais probablement une deuxième vague avec des caractéristiques différentes. Ou peut-être que les personnes contaminées ont des symptômes qui se développent plus tard que nous ne connaissons pas.

Mais il y a aussi un risque à la sortie. Les gouvernements ont beaucoup fait dans ce domaine. Et c’est très, très facile lorsque vous voulez dépenser plus d’argent. Ce n’est pas si simple lorsque vous voulez quitter. Il y a donc un risque dans la stratégie de sortie, non seulement des banques centrales, mais aussi des politiques budgétaires qui ont été adoptées.

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Comment les marchés des capitaux peuvent-ils aider à soutenir la reprise de l'économie dans un monde post-COVID-19?

Les marchés financiers sont cruciaux. Les marchés financiers sont le moyen le plus efficace d'allouer les ressources. Ils permettent d'identifier les secteurs qui devraient fusionner, quels secteurs devraient évoluer différemment. Et le fait que vous ayez des marchés ouverts et libres avec la capacité d'extraire des informations des prix, je pense que cela jouera un rôle très important dans la redistribution des ressources.

Peut-être pouvez-vous nous expliquer la réponse de la BCB? Comment avez-vous géré le bilan de la banque centrale en réponse à la crise?

Lorsque je regarde ce que les pays ont fait en général pour lutter contre le COVID, vous pouvez diviser (leurs mesures) en groupes familiers. Le premier est la politique monétaire. Et sur ce front, nous avons abaissé les taux à 2%, ce qui est le plus bas jamais enregistré au Brésil. Beaucoup de gens n'ont jamais cru que nous y arriverions, moi y compris.

Le second est de vous assurer que vous disposez de liquidités et de capitaux pour que le système financier traverse cette crise avec un bilan solide. La seule chose que vous ne voulez pas avoir dans une crise comme celle-ci, ce sont des dommages dans la fonction d’intermédiation financière. Parce qu'alors vous n'êtes pas en mesure d'allouer des ressources et cela gonfle en fait le problème.

Donc la politique monétaire d'abord. Deuxièmement, la liquidité plus le capital. Ensuite, il y a les transferts directs, un programme fiscal réalisé principalement en dehors des banques centrales, mais que certains pays font également par l'intermédiaire des banques centrales. Vous avez des taxes dans lesquelles vous exonérez des taxes ou vous retardez le paiement des taxes. Et enfin, vous avez des programmes de crédit. Vous avez donc cinq choses: la politique monétaire, la liquidité et le capital, les droits de transfert directs et les lignes de crédit.

Ce que la banque centrale a fait, c'est se concentrer sur la liquidité et le capital. Nous avions déjà un taux inférieur. Nous avons pu l'abaisser un peu plus. Mais nous voulions nous concentrer sur la croissance du crédit et nous assurer que le canal du crédit fonctionnait correctement. Nous avons donc été la première banque centrale à avoir émis des réserves obligatoires. C'était au début du mois de mars. Nous avons en fait été critiqués à l'époque parce que certaines personnes pensaient que COVID n'arriverait jamais au Brésil.

Nous avons commencé à voir de grandes entreprises retirer des lignes de réserve des banques, de sorte que les liquidités des banques se tarissaient très rapidement. Nous avons immédiatement vu qu'il fallait agir. Indépendamment de ce qui se passe, il vaut mieux se tromper en faisant trop que trop peu.

Au total, la liquidité représentait 70% du PIB. Nous avons donc injecté 70% de la liquidité du PIB dans les bilans des banques. Le déblocage de capitaux était un autre 70%. Je pense donc que le programme brésilien était le plus important. Nous avons également enregistré la plus forte croissance du crédit dans les marchés émergents, environ 26% pour les entreprises.

Quand on regarde aujourd'hui, la différence entre les pays qui récupèrent plus et ceux qui récupèrent moins, une chose qui explique que c'est la croissance du crédit. Et vous pouvez regarder en Europe et comparer, par exemple, l'Allemagne avec l'Italie, et vous pouvez le faire aussi en Asie. Et vous en conclurez probablement que la croissance du crédit est très importante dans un moment comme celui-là. Les gens doivent avoir confiance et avoir accès au crédit pour traverser cette période. Parce que c’est essentiellement un coma provoqué. Tout s'arrête pour des raisons de santé.

Quand on combine tous les «médicaments» administrés par la banque centrale, il y en a plus de 14, répartis en trois groupes. La première partie de ces mesures consistait à s'assurer que nous disposions de liquidités et de capitaux dans le système. La seconde était que les liquidités et les capitaux étaient dirigés là où ils devaient aller. Nous avions donc des programmes qui ne pouvaient s'adresser qu'aux petites et moyennes entreprises. Nous avions des programmes qui allaient aux États.

Troisièmement, nous avions des mesures pour stabiliser les marchés financiers. Parce que nous avons compris que si vous aviez des perturbations sur les marchés financiers, cela contaminerait le hors-bilan, cela contaminerait le bilan, et cela contaminerait le crédit. Nous avions donc des mesures, par exemple, pour stabiliser les marchés de capital-risque.

Puis, à un moment donné pendant la crise, nous avons eu peur que cela ne suffise pas. Nous sommes donc allés au Congrès et nous nous sommes interrogés sur la possibilité de faire plus, d'acheter directement du crédit, que ce soit du crédit public ou privé. On nous l'a accordé. Nous ne l'avons pas utilisé, mais il se trouve dans la boîte à outils au cas où cela serait nécessaire. Nous ne pensons pas que ce sera le cas. Nous assistons à la reprise. Mais il était important pour nous de nous assurer que nous avions tout ce dont nous avions besoin.

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Pouvez-vous décrire certains des comportements des consommateurs brésiliens durant cette crise? Ont-ils fait ce que beaucoup de gens ont fait dans le monde et réduit leurs dépenses?

Lorsque vous regardez la masse totale des salaires et de la consommation, la différence est ce qui est économisé. Nous avons en fait augmenté les salaires totaux, mais avons enregistré une baisse de la consommation de 12,5%. Nous savons donc que nous avons eu une augmentation des économies.

Lorsque vous envisagez d'augmenter les économies, vous pouvez les diviser en plusieurs parties. Il y a des économies proportionnelles: en d'autres termes, vous économisez parce que vous ne savez pas ce qui va se passer. Vous avez perdu votre emploi, vous voulez juste vous assurer d'avoir plus d'argent, etc. Ou cela pourrait être ce que nous appelons des économies circonstancielles: vous ne pouvez pas voyager, vous ne pouvez pas aller au cinéma, et des choses comme ça . Vous n'avez donc pas dépensé parce que vous ne pouviez plus dépenser pour des choses que vous ne pouviez plus faire.

Il est important de comprendre de quel type d’économies il s’agit et ce dont nous disposons est très difficile à estimer. Je pense que c’est un peu des deux. Dans notre cas, il est important d'examiner le programme de transfert direct que nous avons mis en place. Nous l'avons fait d'une manière très différente de celle de la plupart des pays. La plupart des pays affichent, plus ou moins, 60-40, en termes de pourcentage (donné aux) personnes et entreprises. Nous avions 92% de personnes et seulement 8% d'entreprises.

Et plus que cela, il était incliné vers le très bas de gamme. Par exemple, si vous regardez des personnes qui ont fait entre zéro et 500 réaux au Brésil. . . ils ont fait beaucoup plus (en termes réels après le programme de transfert) qu'avant la crise du COVID. Ainsi, parce qu'elle était inclinée vers les parties inférieures, l'économie a maintenant une propension marginale à consommer plus élevée. Cela devient une consommation très rapide, l'argent rentre dans le système très rapidement. C’est la bonne partie. Le mauvais côté est que les vents contraires sont également plus forts une fois que cela se termine. Vous avez donc besoin des économies accumulées pour commencer à travailler, car nous ne pouvons pas donner 600 reals aux gens chaque mois. Nous n'avons pas l'espace budgétaire pour cela.

Nous avons payé 65 millions de personnes. Nous avons numérisé 42 millions de personnes dans ce processus. Il y aura donc des gains de compétitivité. Nous l'avons fait d'une manière qui a créé plus de consommation, mais nous avons également des vents contraires plus intenses. Et vous avez besoin des économies qui ont été accumulées pour compenser cela.

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Je veux revenir sur le thème de l'épargne. Nous avons également constaté des sorties importantes des marchés émergents. Comment le Brésil s'est-il débrouillé?

Je ne pense pas que nous nous soyons bien débrouillés là-dessus. Nous avons eu plus de sorties que le pays émergent moyen. Et lorsqu'ils se sont normalisés à partir de la fin juillet, nous avons vu moins d'argent arriver.

Lorsque nous analysons les flux sortants et entrants, nous atteignons un fossé car c'est une histoire très complexe. Une partie de la sortie se situait dans les titres à revenu fixe. Et parce que nous avions des taux plus bas, certains investisseurs étrangers ont perdu tout intérêt. Ils pourraient faire mieux de prendre plus de risques dans leur propre pays. De plus, lorsque vous augmentez le risque, vous différenciez davantage le bon risque du mauvais risque. Vous avez donc tendance à recommencer à prendre des paris plus sûrs lorsque vous avez plus d'incertitude et que l'argent a tendance à retourner dans les pays développés et dans des instruments plus liquides et connus. Nous l'avons vu aussi.

Le Brésil a enregistré une sortie de 30 milliards de dollars. Mais quand vous regardez l'appétit pour le risque, vous avez un groupe de pays dans lesquels l'appétit pour le risque est presque le même que celui des marchés développés. Ils sont revenus presque entièrement. Et vous avez un autre groupe de pays émergents où cela ne s'est pas produit. Et la seule chose qui différencie le plus ces deux groupes est la performance budgétaire. Si l’on regarde le groupe de pays qui se débrouillent mieux en termes d’entrées, ils avaient une meilleure situation budgétaire au départ et ils se retrouvent dans une bien meilleure situation budgétaire. Donc, parce que la fiscalité représente le niveau d'endettement qui représente le risque et que les gens différencient davantage le risque en temps de crise, l'argent va vers ceux qui ont une meilleure situation budgétaire.

C’est pourquoi, ici au Brésil, nous crions tant au sujet de la viabilité budgétaire et de l’importance de transmettre un bon message budgétaire aux investisseurs. Les investisseurs exigent que le processus de reprise soit plus durable et plus inclusif. Vous avez donc ce phénomène ESG qui se produit. Vous avez toutes les initiatives vertes. L'argent veut couler vers des endroits où les politiques (correspondent) à ce que les investisseurs souhaitent que la reprise soit.

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C’est intéressant que vous en parliez à propos de l’ESG. Plus tôt dans l'année, à la sortie de Davos, le monde entier était concentré sur le «E», en particulier le carbone. Lorsque nous avons frappé COVID, il y avait beaucoup de questions quant à savoir si l'ESG continuerait à être vraiment important. Vous avez compris que la reprise devrait être plus inclusive et durable. Que peut faire le Brésil sur le plan fiscal pour soutenir ce type de programmes?

Cette crise accélère des mouvements déjà en cours. Lorsque vous regardez la reprise dans de nombreux pays, il y a des facteurs communs: vous allez probablement voir l'industrie croître très rapidement. Cela se passe déjà. C'est une forme en V dans presque tous les pays. La consommation reprend également en forme de V dans presque tous les pays. Services, pas tellement.

Mais ce qui ne récupère pas, c’est l’emploi. Pourquoi? Parce que vous avez une reprise induite par la technologie. Cela déplace une partie du travail temporairement, évidemment. Mais comme il s’agit de la partie la plus basse du travail, cela n’a pas autant d’impact sur la consommation. Il y a donc une croissance par la consommation, par l'industrie, par l'innovation, mais il y a plus de chômage. Et le résultat de plus de chômage est plus de programmes gouvernementaux et le résultat de cela est plus de dette publique.

Ce cycle se produit depuis un certain temps maintenant. La seule chose que la crise a fait, c'est qu'elle a beaucoup accéléré ce mouvement. Tous les gouvernements, toutes les banques centrales à qui je parle, étaient confrontés au même problème. Leurs pays se demandaient: que devons-nous faire pour les personnes déplacées de la population active? Pour ceux qui en ont le temps, la technologie finira par leur trouver un emploi.

Donc, tout le monde parle de programmes fiscaux négatifs, de revenu de base, de soutien aux familles ou de soutien aux familles par l’éducation – des choses comme ça. Je suis un économiste libéral, j'ai donc tendance à penser que la meilleure politique est l'emploi. Je pense que vous devez simplement donner de l'argent aux gens, surtout dans des moments comme ceux-ci. Mais vous devez générer de la croissance et créer des emplois. C’est ce qui rendra cela durable. Il est donc très important de se concentrer sur le programme pour ramener ces personnes sur le marché du travail. Aujourd'hui, au Brésil, nous avons 25 millions de personnes qui n'ont aucune source de revenus autre que le gouvernement.

Je pense donc qu’il faut comprendre cela et former les gens à comprendre que le meilleur rétablissement passe par la croissance. Et la meilleure façon de croître est la croissance privée, et non la croissance publique.

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Vous avez donc parlé du «S» en ESG – social. Du côté E, en ce qui concerne la durabilité, nous avons vu des chefs d’entreprise brésiliens signer des lettres incitant à réduire la déforestation dans ce pays, ainsi que le soutien du gouvernement à l’émission d’obligations vertes. Quel rôle pensez-vous que la finance peut jouer dans la lutte contre le changement climatique et quelle est l'importance pour le Brésil de politiques stables pour attirer les investissements étrangers?

Je pense que la banque centrale du Brésil a en fait ouvert la voie à la finance verte. Ce n’est pas nouveau. C’est quelque chose qui se passe depuis un moment maintenant. J'ai fait pression sur le gouvernement pour qu'il dise aux gens qu'il est important d'être cohérent avec ce que ce mot «société» exige en termes de durabilité.

Ce que la banque centrale peut faire, nous devons le sensibiliser. . . . Nous avons créé un bureau pour la finance verte. Nous intégrons la finance verte dans notre manière de superviser et de réglementer. Nous sommes entrés dans le NGFS (Réseau des banques centrales et des superviseurs pour l'écologisation du système financier) avec la tâche de créer un réseau d'informations. Aujourd'hui, une partie du problème est que vous ne disposez pas de toutes les informations. Il y a beaucoup de greenwashing en cours et nous ne voulons pas que cela se produise.

Une chose très importante que nous n'avons pas encore abordée et que je pense est la prochaine étape: je suis un gars des marchés, donc étant un gars des marchés, quand j'ai commencé à apprendre tous ces trucs verts, une chose qui n'a jamais été bonne est , Comment se fait-il que je n'ai pas de moyen de chiffrer l'externalité? Les gens qui ont beaucoup d'argent seraient prêts à payer beaucoup pour que les autres produisent mieux les choses. Les gens qui produisent des choses de la mauvaise manière seraient prêts à accepter cet argent pour améliorer le processus. Mais nous n'avons pas de chaîne pour les lier.

Le canal à lier est de créer des prix. Le prix est une très bonne chose. Le prix est ce qui vous indique ce que sont la demande et l'offre et comment vous atteignez l'équilibre. Il est donc très important de pouvoir évaluer le carbone. Quelque chose que je pense que nous n'avons pas encore réalisé collectivement est un moyen de fixer le prix du carbone afin que l'argent puisse circuler et financer des moyens permettant aux gens de produire la même chose avec moins de carbone.

C’est quelque chose dont nous parlons beaucoup au Brésil. Comment pouvons-nous produire un marché pour le carbone privé? Comment pouvez-vous évaluer cela.? C’est quelque chose dont je parle à d’autres banquiers centraux, car nous ne pourrons pas contrôler cela à la vitesse dont nous avons besoin si nous ne sommes pas en mesure d’évaluer ce droit.

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Au CFA Institute, nous sommes totalement d'accord avec vous. Nous venons de lancer notre rapport «Analyse du changement climatique dans le processus d'investissement». Nous soutenons de tout cœur la tarification du carbone ainsi que la transparence et les mesures que les gens peuvent comprendre et, bien sûr, intégrer dans l'analyse financière. . . .

Je voudrais terminer sur une note, et cela m'intéresse. En tant que PDG du CFA Institute, je ne pouvais pas laisser tomber celui-ci. En tant que détenteur de la charte CFA, que diriez-vous aux autres candidats à la désignation? Que signifie pour vous la charte CFA?

Donc, la seule chose que j'aime à propos de l'examen CFA, c'est que vous obtenez vos livres et que vous étudiez. Vous le faites à votre rythme, à votre manière. Je n’étais pas très discipliné lorsque j’étudiais des choses que les gens voulaient que j’étudie si ce n’était pas la façon dont je voulais étudier.

J'étais l'un des premiers détenteurs de la charte CFA au Brésil, d'ailleurs. C’est ce que l’on m'a dit. Et à ce moment-là, j'ai proposé à tout le monde dans la banque où je travaillais de passer le CFA au tout début. Je pense que c’est un très bon moyen de développer des connaissances sans avoir à aller en cours, à s’inscrire à un programme et à se déplacer.

J'aime ces expériences d'auto-apprentissage. Je pense que nous allons de plus en plus vers cela, surtout maintenant avec toute la digitalisation que nous assistons. Je pense donc que c’est une bonne chose. Mon frère a également travaillé pour le CFA Institute. Tout le monde devrait vivre l’expérience, car vous pouvez le faire à votre rythme et c’est très important, surtout si vous travaillez.

Nous sommes heureux que les frères Campos fassent partie de notre famille. Je pense que le Brésil est extrêmement chanceux de vous avoir dans ce rôle en ce moment particulier. Merci pour une conversation passionnante.

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Tous les articles sont l'opinion de l'auteur. En tant que tels, ils ne doivent pas être interprétés comme des conseils en investissement, et les opinions exprimées ne reflètent pas nécessairement les vues du CFA Institute ou de l'employeur de l'auteur.

Margaret Franklin, CFA

Margaret "Marg" Franklin, CFA, est présidente et chef de la direction du CFA Institute. Elle est chef de file dans le secteur de la gestion de placements depuis 28 ans, plus récemment en tant que présidente de BNY Mellon Wealth Management au Canada et responsable de la gestion internationale de patrimoine en Amérique du Nord. Sa profonde expérience de praticien a été acquise dans des entreprises allant des grands gestionnaires d'actifs mondiaux aux start-ups, y compris Marret Private Wealth, State Street Global Advisors et Barclays Global Investors. Son travail a consisté à conseiller des particuliers, des familles, des régimes de retraite, des fonds de dotation, des fondations et des organismes gouvernementaux. En 2011, Franklin a été présidente du conseil des gouverneurs du CFA Institute, qui est un poste bénévole, et est membre de la CFA Society Toronto, où elle a également siégé à son conseil. Elle est membre fondatrice de la CFA Institute Women in Investment Initiative, ancienne récipiendaire de son Alfred C. Morley Distinguished Service Award en 2014 et membre de son Future of Finance Content Council.

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