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Pour de meilleures évaluations, évitez ces cinq erreurs de comportement

La CFA Institute Equity Research and Valuation Conference est un événement annuel couvrant les stratégies d'investissement mondiales et les approches et analyses d'évaluation. La conférence Equity Research and Valuation 2019, organisée par le CFA Institute et la CFA Society New York, se tiendra du 14 au 15 novembre à New York.


Benjamin Graham, dans son texte fondateur sur l'investissement de valeur, L'investisseur intelligent, a observé: "Le principal problème de l'investisseur – et même son pire ennemi – est probablement lui-même." Graham parlait de l'importance de la discipline émotionnelle en matière d'investissement, et c'est cette intersection de la psychologie et de l'économie qui est devenue par la suite l'objet de nombreuses recherches et a constitué la base de la finance comportementale.

En 1979, avec la publication de «Prospect Theory: An Analysis of Decision under Risk», Daniel Kahneman et Amos Tversky ont été parmi les premiers à examiner comment les biais cognitifs poussent les investisseurs à agir de manière irrationnelle. Aujourd'hui, l'influence de ces trois pionniers de l'investissement est clairement visible dans le travail du stratège en investissement Michael Mauboussin.

Mauboussin a pris la parole lors de la conférence 2017 du CFA Institute Equity Research and Valuation, où il a postulé que les investisseurs pourraient générer des évaluations plus précises et améliorer leurs décisions d'investissement en évitant les cinq pièges comportementaux suivants.

  1. Ne pas incorporer les taux de base: Lorsqu'ils font une prévision, les analystes prennent souvent ce qu'on appelle une «vue intérieure». Autrement dit, ils se fient trop à leur expérience personnelle et à leur intuition, et négligent la «vue extérieure», ou taux de base, qui considère une classe de référence ou une taille d'échantillon plus grande. Dans Penser, vite et lentement, Kahneman a écrit: «Les personnes qui ont des informations sur un cas individuel ressentent rarement le besoin de connaître les statistiques de la classe à laquelle appartient le cas.» En pratique, les meilleures évaluations tiennent compte à la fois des vues intérieures et extérieures. Mauboussin a souligné les prévisions audacieuses d'Elon Musk en 2015 selon lesquelles la valeur marchande de Tesla atteindrait 700 milliards de dollars – égale à celle d'Apple à l'époque – au cours de la prochaine décennie, en partie en augmentant les revenus de 50% par an. C'était un exemple classique d'une vue intérieure. Si Musk avait plutôt pris une position extérieure et incorporé un taux de base connu, il aurait considéré le fait qu'aucune entreprise publique de taille similaire dans l'histoire des États-Unis n'a augmenté ses revenus à un tel taux. En fait, Mauboussin n'a trouvé que six entreprises qui ont réussi à augmenter leurs ventes entre 30% et 35% sur une telle période. Bien qu'il soit possible que Tesla puisse défier les probabilités et tenir la projection de Musk, les investisseurs seraient avisés de le reconnaître comme de la vente et de le réduire en conséquence. En bref, l'incorporation des taux de base dans les prévisions sert de test de réalité efficace et conduit à des évaluations plus précises. Le livre des taux de base, co-écrit par Mauboussin, a plus de détails.
  2. Ignorer le retour à la moyenne: Le concept de retour à la moyenne – qu'un résultat loin de la moyenne sera suivi d'un résultat plus proche de la moyenne – est mal compris par les investisseurs et est bien illustré par leur propension à acheter haut et à vendre bas. Dans L'équation du succès, Mauboussin explique que lorsque les résultats d'une période à l'autre ne sont pas parfaitement corrélés, ils reviennent à la moyenne, et le taux de réversion est fonction de la contribution relative de la chance aux résultats. Des corrélations élevées indiquent généralement que la compétence joue un rôle important dans les résultats. Dans de tels cas, le retour à la moyenne est relativement lent, ce qui permet des prévisions plus précises. À l'inverse, de faibles corrélations signifient généralement que la chance joue un rôle plus important dans la détermination des résultats, et le retour à la moyenne sera relativement rapide, ce qui se traduira par des prévisions moins précises. Lorsque les corrélations sont faibles – comme avec la performance annuelle du marché boursier – les investisseurs doivent s'appuyer fortement sur la moyenne ou la vue extérieure pour faire des prévisions. En somme, les investisseurs peuvent affiner leurs prévisions en considérant attentivement où l'activité se situe dans le continuum de la chance et en incorporant le retour à la moyenne dans leur prise de décision.
  3. Être trop confiant: L'excès de confiance se manifeste de diverses manières en matière d'investissement. Il comprend surestimation, ou la conviction que nous pouvons faire les choses mieux que nous ne le pouvons réellement; surplacement, quand nous sommes convaincus que nous sommes meilleurs que la moyenne; et surprécision, quand nous pensons comprendre les choses mieux que nous ne le faisons vraiment. Mauboussin a développé un test en ligne pour mesurer l'excès de confiance que plus de 11 000 personnes ont pris. Le test est composé d'une série de questions vraies ou fausses qui demandent également aux participants d'estimer une probabilité d'exactitude pour chaque réponse. Ainsi, c'est un test de calibration qui répond à la question, "Dans quelle mesure savez-vous ce que vous savez?" Il n'est peut-être pas surprenant que les participants au test en tant que groupe se soient montrés trop confiants. Le niveau de confiance moyen était de 70% et en moyenne 60% des questions ont été répondues correctement. Fait intéressant, les résultats ont montré un parti pris sexiste: les hommes ont montré plus de confiance que les femmes. Être bien calibré est important pour investir, car cela se reflète dans nos niveaux de conviction et a un impact sur la construction du portefeuille.
  4. Dépendre excessivement des multiples: Mauboussin a noté que les investisseurs sont souvent prompts à rejeter le modèle d'actualisation des flux de trésorerie (DCF) en raison du nombre d'hypothèses requises, et pourtant ils adoptent une approche multiple qui repose également sur des hypothèses. Le multiple P / E, en particulier, est largement utilisé mais mal compris par les analystes et, par conséquent, est souvent mal appliqué, selon Mauboussin. «Les multiples sont simplement un raccourci pour le processus d'évaluation», a-t-il déclaré. "Vous ne pouvez pas obtenir une évaluation correcte sans comprendre les aspects économiques de l'entreprise." Les multiples P / E sont influencés par une multitude de facteurs, notamment les taux d'intérêt, le cycle économique, les anticipations d'inflation, les rendements du capital et les perspectives de croissance, qui peuvent tous rendre les comparaisons historiques problématiques. La communauté des investisseurs a également tendance à favoriser la croissance des bénéfices par rapport à tout le reste, y compris le rendement du capital. C’est une erreur. Mauboussin a noté que la croissance est importante tant qu'une entreprise gagne au-dessus de son coût du capital. Mais la croissance détruit la richesse lorsqu'une entreprise ne parvient pas à gagner son coût du capital. Les entreprises et les investisseurs à croissance rapide doivent également se méfier de la «faucheuse» des multiples P / E: au fil du temps, le multiple P / E d'une entreprise dérivera vers le multiple des matières premières.
  5. Faire des comparaisons erronées: Les analystes n'hésitent pas à dire: «Regardez à quel point ce stock est bon marché par rapport à mes compositions!» Le problème de cette approche, selon Mauboussin, est que les groupes de pairs choisis sont souvent choisis à la va-vite pour aider à justifier une recommandation ou sont inutilement limités par l'industrie. Plutôt que de comparer les entreprises uniquement sur la base de leur classification sectorielle, les analystes devraient plutôt trouver des entreprises présentant des rendements du capital et des perspectives de croissance similaires. Et comme tous les cas de cette classe de référence ne seront pas tout aussi informatifs, les investisseurs devraient attribuer plus de poids à ceux qui sont les plus similaires. Il a été constaté que les prévisions dites de similitude se traduisent par des prévisions plus précises et une meilleure prise de décision d'investissement.

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Tous les articles sont l'opinion de l'auteur. En tant que tels, ils ne doivent pas être interprétés comme des conseils en investissement, et les opinions exprimées ne reflètent pas nécessairement les vues du CFA Institute ou de l’employeur de l’auteur.

Image reproduite avec l'aimable autorisation de Paul McCaffrey

David Larrabee, CFA

David Larrabee, CFA, a été directeur des produits pour les membres et les sociétés au CFA Institute et a été l'expert en la matière dans la gestion de portefeuille et les placements en actions. Auparavant, il a passé deux décennies dans l'industrie de la gestion d'actifs en tant que gestionnaire de portefeuille et analyste. Il est titulaire d'un BA en économie de l'Université Colgate et d'un MBA en finance de l'Université Fordham. Expertise d'actualité: Placements en actions · Gestion de portefeuille

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