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MiFID II: saisir l'opportunité

Il est rare que la nouvelle réglementation soit aussi mal comprise que la directive II sur les marchés d'instruments financiers de l'Union européenne (MiFID II). Le considérant comme un problème régional visant à réduire les coûts de recherche des commissions de négociation, beaucoup ont raté le potentiel d'impact mondial de MiFID II ainsi que ses conséquences pour l'exécution et l'emploi dans le secteur financier.

Les gestionnaires d'actifs mondiaux, quelle que soit leur présence en Europe, ont été contraints d'ajuster leurs pratiques pour s'adapter à la nouvelle législation. Et la chute spectaculaire des coûts de recherche qui a déjà eu lieu incitera les régulateurs nord-américains et asiatiques à suivre l'exemple de l'UE. Les effets se répercuteront sur le comportement de la plupart des sociétés émettrices cotées, les obligeant à se battre plus dur et à payer plus pour l'attention des investisseurs.

Les recherches effectuées par des tiers auprès de banques d'investissement et de courtiers, auparavant regroupées en commissions de négociation, sont considérées par l'UE comme de l'argent des clients. Désormais, les acheteurs et les vendeurs ont été contraints de dissocier la recherche tierce de la négociation, de sorte que de gros dollars sont payés pour toute recherche de valeur. Cela va à l'encontre de la réglementation américaine, mais la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis a accordé un allégement temporaire de 30 mois aux banques américaines. Actuellement, ceux qui vendent de la recherche pour de gros dollars n'ont pas besoin de s'inscrire comme conseillers en placement.

Parallèlement à ces évolutions, des contrôles rigoureux de l'UE sur la diffusion de la recherche devraient empêcher toute fuite des recettes commerciales de vente vers des services de recherche subventionnés. Cela comprend l'accès des entreprises – le processus d'organisation de réunions et de visites d'entreprise sur une base directe et individuelle. Le résultat est que les émetteurs privés peuvent payer pour cela s'ils veulent avoir accès aux investisseurs. Il ne devrait pas y avoir de problème avec la communication régulière des résultats aux actionnaires ou même la commercialisation auprès des investisseurs pour les introductions en bourse.

Au fur et à mesure que 2017 progressait, la plupart des entreprises d'investissement ont réalisé qu'elles devraient assumer elles-mêmes le coût de la recherche. S'ils ne sont pas pris en charge par le P&L d'un manager, les rapports aux clients s'avéreraient compliqués et coûteux. En outre, il serait difficile de traiter les clients équitablement, car l'impact de la MiFID variait tellement selon les différents types de clients. Presque tous se sont rendu compte que le P&L était la seule voie à suivre et ont immédiatement adopté une ligne plus stricte en matière de prix de recherche.

Les managers ont été soudainement motivés à faire fonctionner la MiFID en s'appropriant le budget de la recherche.

La nouvelle énergie s'est concentrée sur l'optimisation des ressources. Une grande partie de la recherche macroéconomique ou de maintenance a été jugée plus difficile à évaluer – du moins, d'une manière qui serait significative pour les clients. De nombreuses entreprises d'investissement actives se recentrent sur l'alpha et souhaitent des recherches qui facilitent cela. Le résultat a été que les budgets de recherche ont généralement diminué de moitié – en supposant qu'auparavant, ils représentaient environ 10 points de base (pb) d'une commission de 20 pb sur les stocks. Le nombre de grandes banques d'investissement à fourchette de renforts utilisées pour effectuer des recherches a été réduit même par les plus grands gestionnaires. Ces banques ont également fortement réduit leurs prix et examiné de près la différence entre la valeur de la recherche écrite et le coût de l'analyste et du contact commercial – le toucher. Lorsque les entreprises d'investissement consomment de la recherche par voie électronique mais recherchent un contact faible, le coût marginal de la fourniture de cette recherche peut être négligeable. Mais l'interaction avec des analystes coûteux est une ressource rare et doit être facturée.

Les banques d'investissement doivent désormais se concentrer sur une exécution rentable et le coût du capital pour y parvenir. L'UE a créé un nouveau type de contrepartie commerciale – l'internalisateur systématique – un mouvement qui vise à attirer davantage de transactions des pools sombres vers des lieux «éclairés». Beaucoup se sont demandé si cela fonctionnerait, ou si les institutions et les courtiers d'investissement pouvaient effectivement jouer les nouvelles règles pour optimiser leur propre exécution et limiter autant que possible la transparence du marché.

Le commerce électronique s'accélère, les entreprises d'investissement étant obligées de moderniser leurs systèmes de négociation pour améliorer la surveillance avant et après négociation. Cela devrait permettre une meilleure optimisation des services et une efficacité accrue. Mais les obligations d'enregistrement et de déclaration sont importantes. En théorie, la montagne de données facilitera l'application de la réglementation – mais seulement si elle peut être analysée efficacement. C'est une chose que le contenu soit sauvegardé en toute sécurité, c'est une autre chose qu'il soit consultable et utilisable.

Avec le temps, une tarification dynamique de la recherche écrite pourrait émerger. Le degré d'utilisation des bonnes informations côté vente dépend de la mise en œuvre côté achat: qu'est-ce qui peut être réellement capturé par une idée avant l'impact sur le marché? Les hedge funds, en particulier, peuvent se permettre de payer pour des recherches qui peuvent être mises en œuvre et fournissent un véritable alpha. Quelques gestionnaires actifs conventionnels ont déjà envisagé de revenir à des commissions de performance pour les fonds. Les gestionnaires actifs utilisent le changement de propriétaire de la recherche comme une occasion de revoir leur réponse à la pression sur les frais et à la concurrence des passifs. Par exemple, davantage de recherches achetées peuvent se concentrer sur des mesures de durabilité ou des facteurs environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG).

MiFID a dynamisé les gestionnaires d'actifs, les sociétés de vente et les régulateurs à travers le monde. Bien que les coûts de recherche impliqués ne représentent pas plus de 5 points de base par an pour un compte type, la nouvelle réglementation a révolutionné la pensée.

Les entreprises d'investissement qui saisissent cette opportunité peuvent créer une proposition de valeur beaucoup plus forte pour les clients.

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Tous les articles sont l'opinion de l'auteur. En tant que tels, ils ne doivent pas être interprétés comme des conseils en investissement, et les opinions exprimées ne reflètent pas nécessairement les vues du CFA Institute ou de l’employeur de l’auteur.

Crédit d'image: © Getty Images / artJazz

Colin McLean, FSIP

Colin McLean, FSIP, est fondateur et PDG de SVM Asset Management, un groupe indépendant de gestion de fonds basé à Édimbourg. Il est membre du CFA Institute et a été élu au conseil des gouverneurs en 2012. McLean est membre de l'Institut et de la Faculté des actuaires et membre agréé du Chartered Institute for Securities & Investment. En 2012, McLean a été nommé professeur honoraire à l'Université Heriot-Watt, chargé de cours en finance comportementale. Il contribue régulièrement aux publications financières et a été invité sur Bloomberg TV & Radio, CNBC, BBC TV and Radio. McLean est également un conférencier régulier sur l'investissement, les fonds spéculatifs et la finance comportementale.

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