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Marko Papic: prévisions géopolitiques en période de volatilité

Pour plus de Marko Papic, ne manquez pas sa présentation, "Géopolitique pour les investisseurs », avec Caitriona MacGuinness, CFA, lors de la prochaine conférence européenne sur l'investissement du CFA Institute les 15 et 16 novembre 2020.


En cette année turbulente 2020, le livre de Marko Papic, Alpha géopolitique: un cadre d'investissement pour prédire l'avenir rassure. Papic postule que les investisseurs peuvent se préparer aux événements à venir et battre le marché pendant qu’ils y sont – une affirmation audacieuse, surtout dans des moments comme ceux-ci.

L’idée centrale du livre est un cadre de prévision géopolitique. Papic, qui est partenaire et stratège en chef de Clocktower Group, un gestionnaire d'actifs d'investissement alternatif basé à Santa Monica, en Californie, nous exhorte à écarter les informations des personnes politiquement connectées, des reportages des médias et des motivations des politiciens. Il dit que ceux-ci ne font que distraire des facteurs réels déterminant la façon dont les événements se déroulent. Selon Papic, ce sont les contraintes mesurables auxquelles sont confrontés les décideurs qui déterminent l’avenir, et ces contraintes méritent toute notre attention.

J'ai envoyé un courriel à Papic pour plus d'informations sur cette approche de la prévision géopolitique et pour avoir son point de vue sur l'actualité. Ce qui suit sont ses réponses légèrement modifiées.

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Institut CFA: Pourquoi avez-vous décidé d'écrire un livre expliquant comment vous analysez la géopolitique d'une manière pertinente pour l'investissement? Ne réduisez-vous pas votre avantage en partageant votre méthodologie?

Marko Papic: Tout d'abord, je n'ai jamais vraiment pensé que j'aurais le temps d'écrire un livre. J'ai produit environ 4000 mots de recherche macro par semaine depuis 2009. Cela ne laisse que très peu de temps pour rassembler vos pensées dans un livre! Cependant, mon partenaire chez Clocktower Group – et un auteur accompli de À l'intérieur de la maison de l'argent et Les mains invisibles – Steve Drobny m'a encouragé à mettre toutes mes pensées sur une page. Quand quelqu'un qui a traversé le processus vous ouvre la voie, il est vraiment facile de marcher sur la route. je veux dire vraiment facile.

Je vous entends dire «éroder votre avantage», et ce n’est pas la première fois que j’entends cette question posée. Mais j'ai toujours été excité par enseignement et partager avec mes clients les outils pour réussir. Je suis très passionné par ça. C'était donc un réel plaisir de mettre mon framework sur la page et de le partager avec les investisseurs. Comme il est dit dans le livre, l'accent mis sur les contraintes n'est pas une théorie ni même une méthode. C'est simplement un cadre. Cela fonctionne parfois mais pas toujours. Ce n'est pas parcimonieux (au sens méthodologique), il est désordonné et plein de trous. Cependant, cela a vraiment bien fonctionné pour moi la plupart du temps. En tant que tel, c'est une chose pour moi de partager le cadre sur la façon d'analyser la politique afin de générer alpha, c'en est une autre de l'utiliser dans la vraie vie. J'espère que les exemples du livre aideront opérationnaliser comment le cadre de contraintes fonctionne en temps réel. Mais pensez à moi comme un moniteur de ski ou un entraîneur de tennis. Je peux vous montrer comment frapper un revers correct, mais quand cette balle traverse le filet. . . c'est à vous de le faire.

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Comment les investisseurs peuvent-ils utiliser votre cadre de prévision géopolitique?

Cela revient à se concentrer sur les phénomènes observables du monde réel. Oui, l'idéologie, les préférences et le décideur «veulent» de la matière, mais finalement le monde matériel est le rocher de la réalité contre lequel les vagues de récit Pause. Afin de prédire la trajectoire politique de moindre résistance, les investisseurs doivent se concentrer sur les contraintes matérielles à l'action des décideurs politiques, et non sur leurs croyances et désirs éphémères.

La crise grecque de 2015 en est un exemple classique. Bien sûr, le gouvernement Alexis Tsipras / Yanis Varoufakis préférences pour la rupture avec l'Europe. Ils ont peut-être même voulu quitter la zone euro. Mais l'électeur médian grec n'a pas voulu quitter la zone euro. En tant que tel, le résultat était clair et le risque de baisse était bien inférieur aux attentes du marché.

Cela ne veut pas dire que l'idéologie et les préférences n'ont pas d'importance. Ils le font vraiment. C'est juste qu'ils sont difficiles à opérationnaliser dans notre profession. Si nous avions tout le temps du monde et toutes les ressources du monde pour faire un appel, nous utiliserions une approche holistique de la mosaïque pour les prévisions. Mais nous ne le faisons pas. Nous sommes limités en temps et en ressources et devons donc nous concentrer sur le facteur qui est le plus prédictif, la plupart du temps. Et ce sont les contraintes matérielles.

Comme je le répète souvent dans le livre, cela nous donne le Maxim qui sera à jamais audacieux: Les préférences sont facultatives et soumises à des contraintes, tandis que les contraintes ne sont ni facultatives ni soumises à des préférences. Alors pourquoi devrions-nous nous concentrer sur un facteur soumis à une variable d'ordre supérieur, compte tenu de nos contraintes de temps et de ressources?

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Vous avez écrit que le secteur financier est mal préparé à s'adapter aux changements de paradigme géopolitique. Qu'est ce qui te fait penser ça?

Je suis venu financer par une route venteuse, mais mon expérience de travail dans l'industrie est mon point de départ. Au cours d'innombrables réunions avec des professionnels de l'investissement à travers le monde, j'ai découvert que nous sommes, en tant que communauté épistémique mondiale, sur-professionnalisés. Nous pouvons analyser rapidement un bilan ou des variables macroéconomiques, mais avec la politique, nous lançons souvent nos mains et affirmons que "vous ne pouvez tout simplement pas prédire ce genre de choses."

Sauf votre respect, si les marchés pouvaient être prédits, les docteurs en finance seraient des milliardaires. Ils ne sont pas. Nous travaillons déjà dans un éminemment ONUindustrie prévisible. Il y a une énorme incertitude sur les marchés. Et pourtant, nous sommes ici, essayant de donner un sens à un monde complexe et désordonné.

La politique et la géopolitique ne sont que deux des nombreux facteurs que nous devons intégrer dans notre exercice d'allocation d'actifs et de construction de portefeuille. Malheureusement, ce n'est pas facilement quantifiable – même si nous nous améliorons dans ce domaine. Plutôt que de nous mettre la tête dans le sable ou, pire, de nous fier à des consultants en risques politiques qui tissent des récits de «cocktails», nous devons retrousser nos manches collectives et faire nous-mêmes le travail d'analyse.

Tel est le véritable objectif de ce livre: donner aux investisseurs – qu'ils soient institutionnels ou commerciaux – un cadre d'analyse géopolitique et politique. Il pouvez être fait de manière systématique et reproductible.

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De nombreux anciens politiciens et personnes bien connectées gagnent leur vie en partageant leur expertise avec des investisseurs. Vous pensez que leurs connaissances se traduisent rarement en alpha sur les marchés développés. Les investisseurs des marchés émergents peuvent-ils mieux utiliser ce type d'informations?

Je pense que l'embauche de consultants a beaucoup de sens. Il y a évidemment des choses que nous, investisseurs, ne savons tout simplement pas et devons apprendre des experts. Alpha géopolitique n'est pas un guichet unique pour remplacer vos «dépenses budgétaires de recherche» en consultants politiques. C'est plutôt un moyen de vous donner les moyens lors de votre prochaine réunion avec un ancien sous-secrétaire d'État, de vous donner les outils pour leur poser les bonnes questions et tirer le meilleur parti de leur expertise. Après avoir terminé avec Alpha géopolitique, vous ne devriez plus jamais craquer pour une prévision basée sur les préférences.

Un problème primordial et fondamental est que les personnes bien connectées voient souvent les arbres au lieu de la forêt. Ils ont également tendance à exagérer les décisions personnelles sur les forces impersonnelles. Après tout, ils doivent vendre leur propre «book of businesss», Qui est littéralement l'accès aux couloirs du pouvoir.

Dans Alpha géopolitique, Je prétends essentiellement que ces corridors ne sont pas aussi puissants que nous le pensons. C'est une affirmation très difficile à accepter pour beaucoup d'entre nous. Surtout dans la finance, où certains investisseurs ont déjà qualifié la politique d '«imprévisible» et ne recherchent donc que les idées des «hommes sages et puissants».

Dans le livre, je prétends qu'il est très difficile de recueillir des informations sur les marchés développés de cette manière, que les systèmes politiques sont trop complexes et les contraintes – constitutionnelles, juridiques, économiques, politiques – trop importantes pour ceux qui sont au pouvoir. Mais je ne suis pas sûr que ce soit différent sur les marchés émergents.

Prenez le fiasco de l'Argentine 2019. Une grande partie de la macro-communauté était séduite par la perspective que Mauricio Macri soit réélu aux élections générales plus tard dans l'année. Presque universellement, les consultants «bien connectés» ont tissé un récit concis selon lequel le pays était sur le point d’une réévaluation massive alors que les réformes du côté de l’offre de Macri seraient confirmées. Ils ont enveloppé ce récit dans une histoire régionale, les réformes supposées du côté de l’offre du Brésil rivalisant avec celles de (Margaret) Thatcher et (Ronald) Reagan.

Le problème avec ce «récit basé sur l'intel» était le contexte macro. La Chine avait commencé à se désendetter en 2017, tandis que les États-Unis se livraient à une relance budgétaire procyclique. Cela a conduit à une divergence de politique entre les deux plus grandes économies qui n'a été accélérée que par les problèmes commerciaux. La demande chinoise pour les exportations argentines a fléchi tandis que le dollar américain s'est redressé grâce au différentiel de croissance et à la forte relance américaine, plongeant l'ensemble des ME dans une période de sous-performance, mais en particulier l'Argentine. Macri n'a jamais eu une chance. Et tout ce qu'il aurait fallu pour le prédire, c'est d'un coup d'œil sur le graphique «Indice de misère», qui clignotait en «rouge». Tous les dîners raffinés au Malbec à Buenos Aires avec le «bien connecté» de l'Argentine auraient pu être remplacés par un seul macro-graphique.

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Les prévisions ont été beaucoup critiquées après les élections présidentielles américaines de 2016, lorsque la plupart des prévisions attribuaient une faible probabilité à la victoire de Donald Trump. Comment pensez-vous que les prévisions se dérouleront lors des élections de cette année?

Les experts a attribué des cotes très faibles à l'élection Trump, mais les prévisionnistes ont fait beaucoup mieux. Par exemple, Nate Silver Cinq trente-huit – que je respecte hautement – a attribué à Trump 29% de chances de remporter les élections. C’est moins d’une chance sur trois. ne pas génial, mais décent.

Ma propre analyse avant les élections était que Trump avait 42% de chances de gagner. Si vous êtes un tireur à trois points à 40% en basket-ball, vous êtes considéré comme un tireur d’élite et avez le feu vert de l’entraîneur pour tirer à volonté. Maintenant, experts lutté. Le New York Times a donné à Trump seulement 15% de chances et le HuffPost lui a donné 2% risibles!

Je voudrais donc retourner la question. Les investisseurs vont-ils tirer la leçon de 2016 et être plus perspicace quant à savoir sur qui s'appuyer pour ses prévisions géopolitiques? Si vous comptez sur Le New York Times Pour faire vos prévisions géopolitiques, vous ne ferez probablement pas bien dans la décennie à venir où la prédiction de la politique deviendra de plus en plus pertinente pour la construction de portefeuille et pour générer alpha. Et si vous ne comprenez pas que 30% de cotes présentent un risque de baisse pour un marché fortement biaisé vers le résultat évalué avec les 70% restants, vous devez apprendre à gérer le risque.

En fin de compte, générer une géopolitique alpha se résume à ce que le marché évalue, pas seulement aux probabilités. Si vous pariez sur un match de football ou un match de la NFL – et perdez – allez-vous blâmer le casino pour avoir mal réglé la ligne? C’est la même chose sur les marchés. Cette fois-ci, je pense que les marchés restent mal évalués. Les chances d'une vague bleue sont probablement sous-estimées, étant donné que de nombreux experts et investisseurs souffrent du SSPT à la suite du choc de 2016 (qui, compte tenu des sondages, n'aurait pas dû être plus choquant). Quand je regarde des actifs comme le marché du Trésor, je pense que les obligations ne valorisent pas une orgie fiscale potentielle après les élections.

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Dans votre livre, vous écrivez: «L'électeur médian est le facteur de prix sur le marché politique; à long terme, les politiciens ne sont que de simples preneurs de prix. » Vous continuez en expliquant que les politiciens sont otages des préférences des électeurs car ils ont besoin du soutien populaire. Dans cette logique, est-il juste de conclure qu’il importe peu de savoir qui remportera les prochaines élections présidentielles américaines en novembre si nous supposons que les politiques sont déterminées par les préférences des électeurs plutôt que par l’ordre du jour du président sortant?

À long terme, oui. Peu importe qui remporte les élections de 2020. Nous avons dit au revoir au Consensus de Washington – un ensemble de politiques qui nous ont donné la Grande Modération – et avons salué autre chose. . . un consensus de Buenos Aires, je l'appelle.

À court terme, cependant, tout changement de paradigme à long terme peut être remis en question. Un résultat électoral particulier – une présidence Joe Biden combinée à un Sénat républicain – serait pernicieux pour l'économie et les marchés. Je sais, c’est ironique. Les marchés aiment normalement les résultats «bloqués par le gouvernement». Mais pas aujourd'hui, pas quand nous sommes déjà dépendants non seulement de l'argent, mais aussi fiscal stimulus.

En tant que tel, je pense en fait que les cotes de baisse sur le marché sont d'environ 30% (les chances qu'une victoire de Biden soit associée à une prise républicaine au Sénat), ce qui n'est pas négligeable, en particulier à ces niveaux de prix. Tout au long du début de septembre, les investisseurs ont eu un petit aperçu de ce à quoi ressemblerait un gouvernement bloqué, avec l'échec de l'adoption d'un plan de relance de phase 4.

Comment pensez-vous que la pandémie et la crise économique actuelles changeront la géopolitique et l'économie mondiale?

Ils ne le feront pas. Ce n’est pas la première pandémie que l’humanité a connue. En tant que tel, la demi-vie de la panique collective induite par le COVID-19 se dissipera beaucoup plus rapidement que les gens ne le pensent. En tant qu'êtres humains, nous sommes désensibilisés aux risques qui, il y a six mois, semblaient insensibles.

J'irais plus loin et affirmer que le paradigme a changé beaucoup plus tôt que la pandémie. Le pendule oscille depuis 2008–2009 loin du laissez-faire capitalisme. L'inégalité croissante des revenus aux États-Unis, combinée à la baisse des taux de croissance du PIB potentiel dans le monde, a conduit à l'érosion intellectuelle du consensus de Washington. Au point que tout le monde, de l'Église catholique au FMI, dit au diable les niveaux d'endettement. En tant que tel, je dirais avec véhémence que même un récession peu profonde aurait conduit au Consensus de Buenos Aires, à la réintroduction de la politique budgétaire et de relance et à l'érosion de l'indépendance de la banque centrale.

Maintenant, bien sûr, je ne peux pas prouver ce contre-factuel. Nous n'avons pas eu de récession superficielle. Nous en avons eu une induite par une pandémie et une crise aiguë, quoique brève en raison du stimulus. Mais c'est mon avis, que le passage du consensus de Washington au consensus de Buenos Aires était déjà en cours. La pandémie n'a peut-être fait que l'accélérer.

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Quelles sont les principales tendances qui façonnent cette décennie et comment les investisseurs devraient-ils positionner leurs portefeuilles?

Sur le front géopolitique, nous restons dans un monde multipolaire. Pas bipolaire. Dans un monde multipolaire, (deux pays) n'arrivent pas à scinder la planète en deux camps bien rangés comme l'ont fait les États-Unis et l'URSS. En tant que telle, la guerre froide est une mauvaise analogie pour le monde qui nous attend au cours de la prochaine décennie.

Un monde multipolaire sera un monde où les «économies d’échelle» seront rentables. Pensez à la fin du XIXe siècle, qui pour moi est la bien meilleure analogie que la guerre froide. Vous avez eu l'accélération de l'impérialisme en grande partie parce que la mondialisation précoce – soutenue par l'hégémonie du Royaume-Uni – a commencé à décliner. Dans ce contexte macro, les pays rechercheront la force en nombre. L'UE devient soudainement un modèle à reproduire, pas une configuration ratée. La Chine et les États-Unis défendront leurs sphères d'influence, mais d'autres puissances régionales se démèneront pour organiser la leur. La Russie, la Turquie, l'Iran, l'Arabie saoudite, l'Inde et le Japon – ce sont les «radicaux libres» qui peuvent s'affronter alors qu'ils s'efforcent de concevoir leurs propres «économies d'échelle».

Sur le plan macroéconomique, l'environnement de faible croissance de plusieurs décennies, combiné à la «surproduction des élites», verra le balancier s'éloigner du laissez-faire et dirigisme.

Que laisse présager ce genre d'environnement pour les investisseurs? Je pense que les États-Unis, qui sont à la frontière de la non-orthodoxie, chercheront une reflation par la dépréciation de la monnaie. Les investisseurs devraient se positionner pour un marché baissier du dollar américain et un marché haussier pour tout ce qui est évalué en dollars, en particulier les matières premières. L'inflation surprendra à la hausse, tout comme la croissance éventuellement. La domination des valeurs technologiques se terminera par un gémissement – pas nécessairement un bang – avec des cycliques profonds attrapant une offre. En termes de régions, j'aime l'Europe et l'Amérique latine. La Chine devrait également bien faire.

Merci Marko. J'attends avec impatience votre présentation lors de la conférence européenne sur l'investissement du CFA Institute le mois prochain.

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Tous les articles sont l'opinion de l'auteur. En tant que tels, ils ne doivent pas être interprétés comme des conseils d’investissement et les opinions exprimées ne reflètent pas nécessairement les vues du CFA Institute ou de l’employeur de l’auteur.

Crédit d'image: © Getty Images / bestdesigns

Momoe Ikeda-Chelminska

Momoe Ikeda-Chelminska est actuellement directrice des conférences au sein du groupe Événements et programmes éducatifs du CFA Institute.

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