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Les valorisations intermédiaires déprimées reflètent plus que la montée des énergies renouvelables – Opinion d'experts sur l'investissement: Blog Invesco

Perdue pendant la saison électorale et le flux de nouvelles sur la pandémie, la relative stabilisation des fondamentaux de la macro et du secteur intermédiaire de l'énergie depuis mars. Dans le même temps, les opérateurs intermédiaires ont fortement réduit leurs coûts et considérablement réduit leurs plans de dépenses en capital. En conséquence, de nombreuses sociétés intermédiaires devraient générer des flux de trésorerie disponibles substantiels au cours des trimestres et des années à venir qui pourront être déployés pour réduire davantage la dette au bilan ou être restitués aux investisseurs en actions par le biais de rachats ou de distributions.

Malgré la confluence de ces facteurs, les actions intermédiaires, bien que bien loin de leurs creux, se négocient toujours à des niveaux historiquement déprimés. Cette faible performance des actions est probablement le résultat du niveau général d'anxiété des investisseurs concernant l'impact des efforts d'endiguement du COVID-19 sur l'activité économique et du calendrier incertain pour un retour à une activité économique normale. Cependant, ajouter à l'anxiété liée au COVID-19, à notre avis, est une augmentation de la crainte que l'adoption rapide des véhicules électriques (VE) et des énergies renouvelables puisse gravement affecter les futurs bénéfices intermédiaires.

Malheureusement, nous ne pouvons pas fournir d'informations uniques sur le moment de la normalisation économique post-COVID-19. Cependant, dans ce blog, nous fournissons une certaine perspective sur l'impact potentiel des efforts de décarbonisation et suggérons que les niveaux de valorisation actuels semblent déjà et matériellement supérieurs à ce risque.

Mise à jour des macros

Depuis les profondeurs de la rétraction économique mondiale associée aux efforts de confinement du COVID-19, nous pensons que l'activité économique et les fondamentaux de l'énergie ont montré une amélioration constante vers la normalisation. Par exemple,

  • Les tendances des déplacements routiers ont atteint ou dépassé les niveaux d'avant la pandémie dans une grande partie du monde.1
  • Bien que la demande d'essence aux États-Unis soit inférieure de 9% aux niveaux d'avant la pandémie, la baisse de 42% enregistrée en avril s'est avérée beaucoup plus courte que ce que l'on craignait à l'époque.2
  • Alors que les voyages en avion restent déprimés, les données sur le chargement des camions ont rebondi au-dessus des niveaux d'avant la pandémie, contribuant ainsi à accroître la demande de diesel.2
  • Les livraisons de gaz naturel aux installations d'exportation américaines de GNL, ainsi que les exportations de GPL et d'éthane, sont revenues à des niveaux d'avant la pandémie.3, 4

Par conséquent,

  • Le prix du pétrole brut se négocie à 35 $ le baril ou plus depuis juin. Bien que la plupart des producteurs ne poursuivent pas la croissance de la production jusqu'à ce que les prix se rétablissent davantage, nous pensons que la plupart peuvent chercher à maintenir les volumes actuels.5
  • La tarification du gaz naturel s'est redressée bien au-delà des niveaux d'avant la pandémie pour atteindre près de 3,00 $ le mcf. Notamment, la majorité des actifs intermédiaires servent à la production de gaz naturel.6

En raison de ces tendances, les fermetures de puits qui se sont produites plus tôt cet été en réaction au choc extrême des prix des matières premières énergétiques se sont maintenant largement inversées. Le nombre d'appareils de forage nationaux semble avoir atteint un creux et l'activité d'achèvement de puits s'est améliorée (l'achèvement d'un puits foré permet au puits de produire et est plus révélateur des tendances de la production).

Tous ces facteurs suggèrent que la performance opérationnelle intermédiaire devrait également rebondir. Et, de fait, les résultats d'exploitation du début du troisième trimestre confirment cette tendance. De plus, ce raffermissement de la performance opérationnelle se produit alors que les opérateurs mettent en place des réductions significatives des coûts et des dépenses en capital. En conséquence, au cours des prochains trimestres, nous nous attendons à ce que les opérateurs intermédiaires génèrent potentiellement un flux de trésorerie disponible considérablement plus élevé disponible pour la réduction de la dette ou pour le retour aux actionnaires par le biais de rachats ou de distributions, comme le montre le tableau 1 ci-dessous. Au total, Wells Fargo estime que les MLP généreront plus de 30,0 milliards de dollars de flux de trésorerie disponibles après les distributions de 2021 à 2025.5

Source: Wells Fargo, octobre 2020. «A» signifie réel. «E» représente des estimations. Les estimations peuvent ne pas se réaliser. Les flux de trésorerie disponibles sont définis comme les flux de trésorerie distribuables moins les dépenses d’investissement de croissance et les acquisitions, où les flux de trésorerie distribuables représentent les flux de trésorerie générés par les activités de la société diminués des dépenses de maintien des actifs. Les exploitants et entreprises intermédiaires sont engagés dans le transport, le stockage, le traitement, le raffinage, la commercialisation, l'exploration et la production de gaz naturel, de liquides de gaz naturel, de pétrole brut, de produits raffinés ou d'autres hydrocarbures. Un investissement ne peut pas être fait dans un indice. Les performances passées ne préjugent pas des résultats futurs.

Décarburation

Bien que nous ne doutions pas que la volonté politique de poursuivre la décarbonisation soit réelle et que des progrès seront certainement réalisés, nous pensons qu’il est déplacé de justifier les évaluations d’aujourd’hui sur cette prémisse d’une substitution large et rapide des hydrocarbures.

Tout d’abord, examinons les tendances macroéconomiques à l’œuvre. La demande d'énergie, selon la plupart des pronostiqueurs, continuera de croître rapidement alors que les milliards de personnes qui vivent dans des économies non développées et en développement continuent de s'efforcer d'améliorer leur niveau de vie. Alors que les efforts de décarbonisation dans les économies développées sont susceptibles d'entraîner une croissance modérée ou une réduction de la demande d'hydrocarbures au niveau régional, la demande mondiale d'hydrocarbures continuera probablement de croître. À l'instar des prévisions de l'Energy Information Administration (EIA), un rapport récent d'UBS prévoit que la demande d'énergie en 2050 augmentera de 45% par rapport aux niveaux de 2018 (voir le tableau 2 ci-dessous). Répondre à cette demande nécessitera très probablement une expansion significative des énergies traditionnelles et renouvelables.

Source: L'état de la transition énergétique mondiale (2020) Rapport Aurora Energy Research commandé pour UBS. «Btoe» est un milliard de tonnes d'équivalent pétrole (tep). Le tep est une unité d'énergie définie comme la quantité d'énergie libérée en brûlant une tonne de pétrole brut. «E» représente des estimations. Les estimations peuvent ne pas se réaliser. Les performances passées ne préjugent pas des résultats futurs.

Par conséquent, alors que le développement des énergies renouvelables est sûr de s'accélérer, la demande de carburants traditionnels continuera probablement de croître pendant un certain temps également. Considérez que seuls certains endroits de la planète permettent un placement éolien et solaire efficace (vent ou ensoleillement constant) et le développement de ces actifs solaires ou éoliens ainsi que de l'infrastructure permettant de soutenir une large transmission, distribution et stockage de l'énergie produite représente investissement dans les délais. Cependant, nous pensons que les populations continueront de rechercher des améliorations de la qualité de vie résultant de l'accès à une énergie bon marché. Les hydrocarbures tels que le gaz naturel et le propane connaissent une croissance rapide dans les économies émergentes d'aujourd'hui précisément parce qu'ils sont à la fois immédiatement exploitables et pratiques – ils améliorent la qualité de vie et l'environnement et le font de manière très rentable.sept

Deuxièmement, les pays développés, même là où l'énergie éolienne et solaire sont bien adaptées, peuvent être confrontés à une voie très complexe et coûteuse vers une substitution significative des hydrocarbures. Bien que ces défis reçoivent peu d'attention, évaluer le rythme potentiel auquel la demande d'énergie traditionnelle dans les pays développés peut baisser nécessite un examen de ces défis.

Nous encourageons les lecteurs à consulter notre blog précédent, «Impopulaire mais essentiel – les produits pétroliers améliorent la vie de manière méconnue». À l'intérieur, nous fournissons plus de détails sur la gamme incroyablement large de produits qui dépendent des produits pétroliers comme matière première et pour lesquels les alternatives sont peu nombreuses et généralement beaucoup plus énergivores.

En outre, même la substitution dans le secteur du transport par des véhicules électriques présente des défis importants car elle entraîne simplement un passage de la puissance du moteur interne à la demande de puissance du réseau électrique. Cet appel supplémentaire à l'énergie électrique est susceptible de virer vers le soir lorsque l'énergie solaire dérivée n'est pas disponible et que la ressource éolienne du soir n'est raisonnablement cohérente que dans quelques zones géographiques. Par conséquent, une croissance significative de l'adoption des véhicules électriques mettrait l'accent sur la capacité de production traditionnelle ainsi que sur la conception et la capacité actuelles du réseau électrique. Résoudre les deux nécessiterait un investissement massif et à long terme.

Même avant que les exigences de charge supplémentaires associées à la croissance des VE n'apparaissent, à notre avis, le simple remplacement du charbon et du gaz naturel par des énergies renouvelables aux niveaux de charge actuels exigerait également des investissements massifs. Premièrement, des énergies éolienne et solaire supplémentaires, si possible, seraient nécessaires à une échelle énorme. En outre, les zones qui peuvent utiliser le vent et le solaire devraient nécessiter d'énormes nouvelles solutions de stockage d'énergie pour assurer la stabilité du réseau, en particulier pour la consommation d'énergie nocturne et pendant les périodes où le temps est tout simplement médiocre, prouvant une lumière ou un vent limité. Notamment, l'ampleur du stockage d'énergie nécessaire pour s'adapter à l'intermittence renouvelable et pour assurer la fiabilité du réseau est souvent négligée, mais semble difficile à résoudre à moins de nouvelles percées technologiques importantes. Considérez qu'aujourd'hui, la production mondiale annuelle totale de batteries au lithium ne pourrait stocker qu'environ sept minutes de consommation mondiale d'électricité.sept

Pour être clair, nous ne préconisons pas les efforts de décarbonisation. En fait, compte tenu de la croissance de la demande mondiale d'énergie évoquée ci-dessus et de la réduction significative du développement pétrolier et gazier en dehors des États-Unis depuis 2016, nous pensons qu'une croissance importante des énergies renouvelables sera nécessaire. Cependant, nous pensons que cette transition peut être beaucoup plus lente, plus complexe, coûteuse et laborieuse qu'on ne le pense généralement.

Mettre les évaluations d'aujourd'hui en contexte

Compte tenu des effets positifs énumérés ci-dessus, il est évidemment impossible de prévoir la demande d'hydrocarbures dans des décennies. Cependant, nous sommes convaincus que quelle que soit la manière dont ces influences concurrentes se déploient, l'impact sur la demande d'hydrocarbures peut évoluer nécessairement très lentement et sur plusieurs décennies.

En outre, les investissements mondiaux dans le pétrole et le gaz sont passés d'environ 750 milliards de dollars par an avant 2016 à une fourchette de 400 à 480 milliards de dollars par an depuis et les dépenses en 2020 et 2021 vont probablement encore baisser.(5) Il est certainement possible que, étant donné que les taux de déclin des champs pétroliers mondiaux hérités dépassent lentement ce niveau d'investissement modéré, l'appel à une production américaine efficace de schiste pourrait en fait augmenter même si la demande mondiale globale faiblit à l'avenir.

Par conséquent, si l’anxiété liée à la transition énergétique contribue à la dépréciation actuelle des valorisations intermédiaires des actions, nous espérons qu’au fil du temps, le marché pourra commencer à évaluer ce risque de manière plus rationnelle. Par exemple, Wells Fargo a récemment publié un rapport sur la valeur terminale soulignant que «Sur la base de notre analyse, nous ne voyons aucun scénario réaliste d'énergies renouvelables qui aurait un impact significatif sur la demande de pétrole et de gaz au cours des 10 prochaines années. En revanche, les investisseurs supposent que le flux de trésorerie disponible de ces entreprises tombera à zéro (et / ou 100% sera consacré au service de la dette) à partir de 2030. »8

Les analystes de Wells Fargo estiment également que pour de nombreux MLP, les investisseurs attribuent une valeur terminale nulle ou minimale après 10 ans. Il convient de répéter cette analyse, selon l’analyse de Wells Fargo, les valeurs actuelles des actions intermédiaires impliquent que les investisseurs supposent qu’il n’y a pas de valeur des actions dans ces entreprises après 10 ans.

Pour utiliser un exemple spécifique, considérez Enterprise Products Partners (NYSE: EPD). EPD génère actuellement un rendement supérieur à 10% et génère un rendement de flux de trésorerie disponible supérieur à 15%. Compte tenu de son flux de trésorerie disponible, Wells Fargo estime qu'il y a 13 ans de flux de trésorerie disponible actualisés dans le prix unitaire EPD actuel. En effet, les investisseurs ne paient aucun flux de trésorerie disponible généré par EPD après 13 ans.8

Réflexions finales

Nous pensons que l’impact extrême, à relativement court terme, sur les opérations intermédiaires qu'impliquent les évaluations d’aujourd’hui est en dehors des projections les plus agressives des énergies renouvelables ou de la décarbonisation que nous avons examinées; même ceux qui donnent peu d'avis aux défis importants du monde réel qu'une telle transition devra surmonter Si les actions intermédiaires se négocient avec une valeur terminale minimale après 2030 en raison de l'anxiété liée à la transition énergétique, nous pensons que les actions intermédiaires pourraient bénéficier d'une analyse plus rationnelle autour de cette question émerge.

En outre, quel que soit le rythme de la transition énergétique, il est clair que les investissements nécessaires pourraient être énormes, atteignant des milliers de milliards. Tout comme les majors pétrolières et gazières d’aujourd’hui comptent parmi les plus grands investisseurs mondiaux dans le domaine de l’énergie éolienne et solaire, il n’ya aucune raison pour laquelle les opérateurs intermédiaires américains n’investiraient pas dans de nouveaux actifs logistiques liés aux énergies renouvelables au cours des prochaines décennies. En fait, il est presque impossible d'imaginer que ces sociétés dotées d'une solide expertise en matière de gestion d'actifs et de flux de trésorerie disponibles croissants resteraient les bras croisés tandis que des milliers de milliards d'opportunités d'investissement intéressantes seraient exploitées par d'autres. Par exemple, l'une des opportunités les plus apparentes est le transport et le stockage de l'hydrogène, qui est très similaire au transport et au stockage de gaz naturel dans lesquels de nombreux MLP sont impliqués aujourd'hui.

Nous pensons qu'avec le temps, ces erreurs de calcul deviendront de plus en plus apparentes pour les acteurs du marché et, espérons-le, permettront au secteur de revenir à des fourchettes de négociation plus normales.

1. Couleur du bureau Bernstein: Énergie: 19 octobre 2020

2. Morgan Stanley, Indicateurs haute fréquence: 23 octobre 2020

3. Livraisons quotidiennes nettes de Bloomberg Energy aux terminaux de GNL américains

4. Bloomberg Energy Exportations de GPL et d'éthane hydriques aux États-Unis

5. Wells Fargo, Midstream Monthly Outlook: octobre 2020.

6. Bloomberg au 31/10/2020.

7. Macro de pierre angulaire: goulots d'étranglement en matière d'évolutivité des batteries et lacunes en matière de densité d'énergie: 25 novembre 2019.

8. Wells Fargo, Midstream: Quantifying Terminal Value in An Energy Transition: 26 octobre 2020

Les exploitants et entreprises intermédiaires sont engagés dans le transport, le stockage, le traitement, le raffinage, la commercialisation, l'exploration et la production de gaz naturel, de liquides de gaz naturel, de pétrole brut, de produits raffinés ou d'autres hydrocarbures.

Une information important

Image d'en-tête du blog: Dave Carr / Getty

Au 30/09/2020, le fonds Invesco SteelPath MLP Alpha, le fonds de revenu Invesco SteelPath MLP, le fonds Invesco SteelPath MLP Select 40 et le fonds Invesco SteelPath MLP Alpha Plus détenaient respectivement 13,58%, 0,00%, 5,06% et 13,53% dans Enterprise Products Partners LP.

Avant d'investir, les investisseurs doivent lire attentivement le prospectus et / ou le prospectus résumé et examiner attentivement les objectifs d'investissement, les risques, les frais et les dépenses. Pour obtenir des informations plus complètes sur le (s) fonds, les investisseurs doivent demander à leurs conseillers un prospectus / prospectus sommaire ou visiter invesco.com.

Les opinions référencées ci-dessus sont celles de l'auteur au 4 novembre 2020. Ces commentaires ne doivent pas être interprétés comme des recommandations, mais comme une illustration de thèmes plus larges. Les déclarations prospectives ne sont pas des garanties de résultats futurs. Ils impliquent des risques, des incertitudes et des hypothèses; rien ne garantit que les résultats réels ne différeront pas sensiblement des attentes.

La mention de sociétés, d'industries, de secteurs ou d'émetteurs spécifiques ne constitue pas une recommandation d'Invesco Distributors, Inc. Certains fonds Invesco peuvent détenir les titres des sociétés mentionnées. Une liste des 10 principaux titres de chaque fonds peut être trouvée en visitant invesco.com.

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Les MLP d'infrastructure énergétique sont soumis à une variété de facteurs de risque spécifiques à l'industrie qui peuvent nuire à leurs activités ou opérations, y compris ceux dus à la production des matières premières, aux volumes, aux prix des matières premières, aux conditions météorologiques, aux attaques terroristes, etc. réglementation des gouvernements étatiques et locaux.

Investir dans des MLP comporte des risques supplémentaires par rapport aux risques d'investissement dans des actions ordinaires, y compris les risques liés aux flux de trésorerie, à la dilution et aux droits de vote. Les investissements de chaque fonds sont concentrés dans le secteur des infrastructures énergétiques avec un accent sur les titres émis par les MLP, ce qui peut accroître la volatilité. Les sociétés d'infrastructures énergétiques sont soumises à des risques spécifiques à l'industrie tels que les fluctuations des prix des matières premières, la réduction des volumes de gaz naturel ou d'autres matières premières énergétiques, les risques environnementaux, les changements dans l'environnement macroéconomique ou réglementaire ou les conditions météorologiques extrêmes. Les MLP peuvent négocier moins fréquemment que les grandes entreprises en raison de leurs plus petites capitalisations, ce qui peut entraîner des mouvements de prix erratiques ou des difficultés à acheter ou à vendre. Des frais de gestion supplémentaires et d'autres dépenses sont associés à l'investissement dans les fonds MLP. La diversification ne garantit pas le profit ni ne protège contre les pertes.

Les opinions exprimées sont celles d'Invesco SteelPath sont basées sur les conditions actuelles du marché et sont sujettes à changement sans préavis. Ces opinions peuvent différer de celles d'autres professionnels de l'investissement Invesco.

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