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Investir dans la biotechnologie à petite capitalisation via des fonds spéculatifs

La biotechnologie est difficile à comprendre et à prévoir pour la plupart des investisseurs en valeur d'achat-conservation.

Puisqu'une petite entreprise de biotechnologie typique n'a pas de ventes, de flux de trésorerie négatifs et de bénéfices négatifs, bon nombre des multiples financiers conventionnels n'ont aucune signification économique. Les prix peuvent changer en fonction du sentiment des investisseurs et souffrent d'un écart élevé en raison de la nature binaire des essais cliniques: les médicaments réussissent ou échouent.

Donc, si nous ne pouvons pas compter sur des modèles ou des multiples de flux de trésorerie actualisés, comment pouvons-nous investir dans la biotechnologie?

Après avoir analysé les données de 2007, j'ai constaté qu'une plus grande propriété de fonds spéculatifs est corrélée positivement avec des rendements à terme et que les actions avec un intérêt à découvert plus élevé sont corrélées avec des rendements à terme négatifs.

De plus, en examinant plusieurs sociétés avec une forte propriété de fonds spéculatifs, j'ai remarqué une prépondérance de fonds spéculatifs spécifiques aux soins de santé par opposition à des fonds plus généralistes comme Pershing Square ou AQR qui investissent dans n'importe quel secteur.

L'hypothèse de marché efficace (EMH) soutient que la façon de générer des rendements plus élevés consiste à augmenter le risque systématique, mais mes recherches suggèrent que cela peut ne pas s'appliquer à la biotechnologie à petite capitalisation. L'argent intelligent dans l'industrie a des taux de réussite plus élevés dans l'ensemble et peut en choisir plus gros gagnants et éviter plus gros perdants.

Intuition

La propriété des fonds spéculatifs et l'intérêt à court terme semblent fonctionner en raison de la variance intra-industrie élevée.

Alors que les politiciens ont une certaine influence sur le prix des médicaments, les cours des actions biotechnologiques augmentent et diminuent en grande partie en fonction de la probabilité de réussite ou d'échec des essais cliniques. Même si les politiciens tentent de plafonner les prix des médicaments, bien que l'ensemble de l'industrie puisse en souffrir, il y aura toujours des gagnants et des perdants en fonction des médicaments approuvés. Par conséquent, les fonds spéculatifs biotechnologiques peuvent choisir les gagnants et les perdants relatifs quelle que soit la situation politique.

En revanche, dans le secteur de l'énergie, le prédicteur le plus puissant des rendements est le prix du pétrole lui-même. Un fonds de couverture énergétique doit donc prévoir si le pétrole monte ou descend. Si le fonds investit longtemps dans des sociétés de faible qualité, il surperformera lorsque les prix du pétrole augmenteront, mais sous-performera lorsqu'ils chuteront. En général, les facteurs de l'industrie énergétique qui fonctionnent bien dans un scénario échoueront dans un autre.

Creuser dedans

Dans mon analyse, j'ai pris toutes les valeurs biotechnologiques de l'indice Russell 2000 de 2007 à 2015 – environ 105 chaque mois en moyenne – et classé chaque entreprise pour chaque mois en quatre quartiles en fonction de la propriété des fonds spéculatifs en pourcentage des actions en circulation. Le T1 contient le moins de fonds de couverture et le quatrième le plus. J'ai également catégorisé les intérêts à court terme en pourcentage d'un flottant, Q1 ayant le moins d'intérêt à court et Q4 le plus élevé.

J'ai ensuite calculé les rendements à terme d'un an pour chaque action de l'indice à la fin du mois. Pour les sociétés qui ont été acquises ou ont fait faillite avant la date à terme de 12 mois, j'ai pris le rendement total de la date indiquée à la date de transaction finale. Vous trouverez ci-dessous la moyenne des intérêts à court terme et de la propriété des fonds de couverture de chaque quartile.


Intérêt à découvert moyen par quartile et détention moyenne de fonds de couverture par quartile

Sources: FactSet, Russell, dépôts de sociétés


Résultats

Le graphique ci-dessous montre les taux de réussite pour chaque quartile de propriété des fonds spéculatifs. Tous les godets de retour à terme d'un an s'excluent mutuellement. Par exemple, le seau gris bleuâtre <-15 indique que 20% des actions du premier trimestre ont généré des rendements compris entre -15% et -40%.


Répartition des rendements par propriétaire de fonds de couverture

Répartition des rendements par propriétaire de fonds de couverture

Sources: FactSet, Russell, dépôts de sociétés


Parmi les catégories affichant des rendements positifs, la propriété des fonds de couverture au quatrième trimestre affichait des taux de réussite plus élevés dans chaque catégorie que la propriété des fonds de couverture au premier trimestre. En ce qui concerne les niveaux de rendement négatifs, la propriété des fonds spéculatifs au premier trimestre a eu tendance à choisir plus de grands perdants qu'au quatrième trimestre, à l'exception du segment de 0 à -15%.

Les résultats ont été similaires en ce qui concerne le manque d'intérêt.


Répartition des rendements par court intérêt

Répartition des rendements par court intérêt

Sources: FactSet, Russell, dépôts de sociétés


Dans tous les compartiments à rendement positif, le T4 (intérêt court élevé) a le taux de réussite le plus élevé, tandis que dans tous les compartiments à rendement négatif, le T4 a le taux de réussite le plus élevé. Les autres quartiles (T1-T3) ne sont pas sensiblement différents les uns des autres. Ainsi, les actions fortement shorted indiquent celles qui sont les plus susceptibles de sous-performer.

Bien que ce facteur d'intérêt à court terme ne soit pas aussi fort que le facteur de fonds de couverture, il fournit un excellent indicateur des actions à forte propriété de fonds de couverture à éviter. Sur l'échantillon, au sein de la propriété des fonds spéculatifs au quatrième trimestre, les intérêts courts élevés nuisent en moyenne à 15%, comme l'indique le graphique ci-dessous.


Rendement à terme moyen sur un an

Rendement à terme moyen sur un an

Sources: FactSet, Russell, dépôts de sociétés


Robustesse dans le temps et la période de détention?

Ces résultats sont-ils donc susceptibles de perdurer ou ne sont-ils que le produit de quelques années particulièrement fortes? Pour le savoir, j'ai calculé le coefficient d'information au fil du temps, que j'ai calculé comme la corrélation entre le rang de retour de décile attendu et le rang de retour de décile réel.


Coefficients d'information prévisionnelle sur un an

Coefficients d'information prévisionnelle sur un an

Sources: FactSet, Russell, dépôts de sociétés


Les résultats montrent que les deux facteurs ont fonctionné la plupart du temps, et lorsqu'un facteur n'a pas fonctionné, l'autre a aidé à atténuer certaines des pertes.

De plus, cette stratégie est valable pour des périodes autres qu'un an, comme nous pouvons le voir ci-dessous.


Effet de la période de détention sur les coefficients d'information

Effet de la période de détention sur le coefficient d'information

Sources: FactSet, Russell, dépôts de sociétés


Mettre cela au travail

Les paris sur la forte propriété des fonds spéculatifs et les actions à faible taux d'intérêt ont particulièrement bien fonctionné sur cet échantillon. Mais est-il judicieux d'acheter ou de vendre des biotechnologies en se basant uniquement sur la propriété des fonds spéculatifs?

Parmi les actions de fonds de couverture du quatrième trimestre, il peut y avoir des fonds de couverture quantitatifs qui détiennent des positions dans chacun, mais n'ont aucune idée de la probabilité de réussite des essais cliniques. Ou il peut y avoir de grands hedge funds qui prennent de petits paris en pourcentage de leur portefeuille dans l'espoir de gains importants.

Bien que cette analyse ne traite pas de telles questions, j'ai testé la propriété des fonds spéculatifs dans d'autres secteurs et j'ai trouvé peu ou pas de corrélation avec les rendements à terme. Cela m'amène à conclure que les hedge funds spécifiques aux soins de santé sont des investisseurs supérieurs dans le secteur.

Alors, quelle est la meilleure façon d'appliquer cette étude? Utilisez-le comme écran: identifiez les titres présentant la plus forte probabilité de surperformance, puis exercez votre discrétion pour choisir parmi eux.

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Tous les articles sont l'opinion de l'auteur. En tant que tels, ils ne doivent pas être interprétés comme des conseils en investissement, et les opinions exprimées ne reflètent pas nécessairement les vues du CFA Institute ou de l’employeur de l’auteur.

Crédit d'image: Getty Images / ALFRED PASIEKA / SCIENCE PHOTO LIBRARY

Akash Goyal

Akash Goyal est associé en gestion d'actifs institutionnels chez PNC, où il mène des recherches quantitatives pour le groupe d'actions multifactorielles à petite capitalisation du cabinet. Il a réussi les trois niveaux de l'examen CFA. Goyal est titulaire d'un baccalauréat en économie de l'Université de Chicago et est actuellement candidat à la maîtrise en informatique à l'Université de Chicago.

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